La titulización de la financiación de infraestructuras está cambiando discretamente la forma en que se financian las carreteras, los puertos, las redes energéticas y las infraestructuras digitales. En lugar de obligar a los bancos o a los promotores a suscribir préstamos para proyectos a 20 años, los flujos de caja de los proyectos se transforman en bonos a largo plazo que pueden adquirir los inversores institucionales. Si se hace bien, esto libera capital para nuevos proyectos, diversifica las fuentes de financiación y crea una forma más eficiente de hacer coincidir los activos a largo plazo con el ahorro a largo plazo.
¿Por qué recurrir a la titulización de la financiación de infraestructuras?
Los proyectos de infraestructuras son a largo plazo, requieren grandes inversiones de capital y (en el mejor de los casos) cuentan con el respaldo de flujos de caja del proyecto: peajes, pagos por disponibilidad, contratos de compra, tarifas de red o cargos por capacidad. Tradicionalmente, se han financiado mediante:
- Préstamos bancarios a largo plazo.
- Líneas de financiación de proyectos sindicadas.
- Emisiones directas de bonos o financiación pública.
Ese modelo tiene límites evidentes. Los bancos se enfrentan a restricciones de capital y de plazo; los balances se saturan con préstamos ilíquidos y los presupuestos públicos están bajo presión. La titulización de la financiación de infraestructuras aborda esta situación mediante:
- La conversión de préstamos para proyectos o derechos sobre flujos de caja futuros en bonos negociables a largo plazo.
- Permitir a los originadores (bancos, promotores, gobiernos) reciclar el capital con mayor rapidez.
- Ofrecer a los fondos de pensiones, las aseguradoras y otros inversores con horizonte a largo plazo la posibilidad de invertir en infraestructuras en un formato que les resulte familiar.
La idea básica es similar a los conceptos de activos del mundo real que analizamos en el artículo de MTCM sobre la titulización de activos del mundo real, pero aquí la atención se centra exclusivamente en la financiación de infraestructuras y en los aspectos económicos a nivel de proyecto.
De los flujos de caja de los proyectos a los pagarés a largo plazo: los mecanismos
Identificación de los flujos de caja de las infraestructuras
El punto de partida es un conjunto de flujos de caja estables y respaldados por contratos. Ejemplos típicos:
- Disponibilidad de los pagos en virtud de un contrato de colaboración público-privada (PPP) o de iniciativa de financiación privada (PFI).
- Tasas de usuario o peajes de una carretera o un puente ya en funcionamiento.
- Pagos por capacidad procedentes de centrales eléctricas renovables o convencionales.
- Tarifas reguladas de las empresas de servicios públicos o de la infraestructura de red.
La clave es que estos flujos de caja del proyecto sean lo suficientemente predecibles como para respaldar los bonos a largo plazo: contrapartes solventes, contratos claros y un historial (o unas previsiones sólidas) de rendimiento.
Cesión de derechos a una entidad de titulización
A continuación, los derechos sobre los flujos de caja de dichos proyectos, que suelen adoptar la forma de préstamos de financiación de proyectos o de cuentas por cobrar directas, se transfieren a un vehículo de titulización específico:
- Ya sea como una entidad con fines específicos (SPV) independiente,
- O como un compartimento dentro de una plataforma con múltiples compartimentos, del tipo que describimos en «Titulización basada en compartimentos: aislar el riesgo de forma inteligente».
Este vehículo se convierte en el «titular» legal de los flujos de caja y está estructurado de tal forma que queda protegido frente a la quiebra, por lo que los inversores se basan en el rendimiento de los activos, y no en el balance de la entidad originadora.
Emisión de bonos a largo plazo para inversores
El vehículo de titulización emite bonos a largo plazo respaldados por los flujos de caja de dichos proyectos. Estos pueden ser:
- Bonos senior con calificación de grado de inversión, diseñados para fondos de pensiones y aseguradoras.
- Tranchas subordinadas de tipo «mezzanine» con mayor rentabilidad, destinadas a inversores con mayor tolerancia al riesgo.
Los cupones y los vencimientos se ajustan al perfil de flujo de caja subyacente de los proyectos. En algunos casos, los títulos pueden amortizarse a lo largo del tiempo; en otros, pueden tener estructuras de pago único con hipótesis de refinanciación.
Aquí es donde las soluciones de titulización más amplias soluciones de titulización de MTCM: el mismo conjunto de herramientas estructurales que se utiliza para el crédito, el sector inmobiliario u otros activos del mundo real puede adaptarse a la titulización de la financiación de infraestructuras.
En qué se diferencia la titulización de infraestructuras de la financiación de proyectos clásica
Reciclaje de capital para entidades originadoras
En la financiación de proyectos clásica, los bancos o los promotores pueden mantener los préstamos durante un plazo de entre 10 y 20 años. Con la titulización de la financiación de infraestructuras, pueden:
- Conceder y gestionar préstamos para proyectos.
- Tirar a la bolsa esos préstamos o los flujos de caja del proyecto una vez que se hayan estabilizado.
- Utilizar los ingresos para financiar nuevos proyectos de infraestructura.
Este modelo de «originación-distribución-reciclaje» es similar al que observamos en otros mercados de titulización, pero resulta especialmente eficaz en sectores en los que las necesidades de inversión en activos fijos son enormes y recurrentes.
Una nueva base de inversores, la misma economía subyacente
Los bonos de proyecto tradicionales exigen a los inversores que analicen directamente cada proyecto o entidad promotora. Los bonos a largo plazo emitidos en el marco de una plataforma de titulización de infraestructuras:
- Permite agrupar varios proyectos, sectores o zonas geográficas en una sola estructura.
- Ofrecer una documentación y unos informes más estandarizados.
- Si se estructura correctamente, puede alcanzar calificaciones crediticias más altas que las del emisor original.
Para los inversores, se trata de una forma atractiva de obtener una exposición diversificada al sector de las infraestructuras sin tener que negociar acuerdos para proyectos concretos.
Utilización de un enfoque basado en plataformas y compartimentos
Los proyectos de infraestructura rara vez se presentan como un único paquete bien definido. Los gobiernos, los promotores o los bancos suelen tener una cartera de proyectos: carreteras por aquí, energías renovables por allá, quizá un centro de datos o una operación portuaria el año que viene. Por eso, una plataforma y modelo de compartimentos se adapta muy bien a la titulización de la financiación de infraestructuras:
- Un vehículo de titulización alberga varios compartimentos.
- Cada compartimento puede centrarse en un conjunto de activos o una temática específicos: autopistas de peaje, proyectos energéticos, infraestructuras sociales, etc.
- El riesgo se aísla por compartimentos, pero la gobernanza y la infraestructura son comunes.
Este es precisamente el modelo que utiliza MTCM en todas sus plataformas, tal y como se describe en su función de «arquitecto de titulización» y en los contenidos sobre estructuras basadas en compartimentos. Para los promotores de infraestructuras, esto significa:
- Menor tiempo de comercialización para las operaciones posteriores.
- Flexibilidad para añadir o adaptar compartimentos a medida que los nuevos proyectos vayan avanzando.
- La posibilidad de combinar la inversión en infraestructuras con otras estrategias de activos del mundo real bajo un mismo paraguas.
Bonos a largo plazo, emisiones híbridas y opciones digitales
Una vez que existe una plataforma de titulización para la financiación de infraestructuras, la estrategia de emisión se convierte en un factor clave.
Emisiones clásicas e híbridas
Se pueden emitir obligaciones a largo plazo:
- Valores tradicionales con código ISIN, cotizados en bolsa o colocados de forma privada.
- Posiblemente en un formato dual , en el que cada billete cuente también con un gemelo digital autorizado para los inversores que deseen una liquidación en cadena.
El enfoque de doble formato, desarrollado junto conTokenyy descrito en detalle en el marco de emisión MTCM–Tokeny del blog, puede resultar especialmente interesante en el sector de las infraestructuras, donde conviven inversores institucionales con nuevos inversores orientados a lo digital. Todos ven los mismos flujos de caja del proyecto, pero pueden mantener y liquidar sus posiciones en el formato que más les convenga.
La relación entre los criterios ESG y la titulización de infraestructuras
Muchos activos de infraestructura están estrechamente vinculados a temas ESG, como las energías renovables, la movilidad limpia y la infraestructura social. Para ellos, un marco de titulización ESG resulta fundamental:
- Algunos compartimentos pueden estar clasificados como titulizaciones «verdes».
- Es posible que otras entidades utilicen características vinculadas a la sostenibilidad en sus bonos a largo plazo.
Este enfoque coincide con lo que describimos en «Creación de un marco de titulización ESG en el que confíen los inversores», y puede integrarse en la plataforma de titulización para la financiación de infraestructuras desde el principio.
¿En qué casos tiene sentido la titulización de la financiación de infraestructuras?
La titulización de la financiación de infraestructuras resulta especialmente atractiva cuando:
- Existe una cartera, o al menos una lista de proyectos en desarrollo, con flujos de caja estables y respaldados por contratos flujos de caja del proyecto.
- Los bancos, los patrocinadores o las entidades públicas quieren reutilizar el capital y evitar quedar atados a cada proyecto durante décadas.
- Los inversores institucionales buscan activamente títulos a largo plazo con perfiles de riesgo y rentabilidad similares a los de las infraestructuras.
- Las partes interesadas están dispuestas a plantearse las cosas en términos de plataformas y compartimentos, y no en transacciones aisladas.
Si esa es tu situación, ya seas un patrocinador, un banco, un fondo de infraestructuras o una entidad del sector público, puede que sea el momento adecuado para analizar cómo la titulización podría respaldar tu estrategia de financiación de infraestructuras.
Para hablar sobre cómo una plataforma de titulización de financiación de infraestructuras (con uno o más compartimentos y títulos a largo plazo) podría funcionar para tus proyectos, y cómo podría complementarse con otras estrategias de activos reales, puedes ponerte en contacto con el equipo de MTCM aquí.
